오늘은 경기침체 이후 공급 쇼크 인플레이션으로 도래하는 스태그플레이션 가능성에 대해서 알아보도록 하겠다.

1월 FOMC 전후 자산시장 반응

지난주 미국 증시는 2023년 11월 FOMC에서 연준의 pivot 발언으로 인해 가파른 상승을 이어오며 큰 조정 없이 신고가 경신에 성공했다.

2024년 상반기에 유동성 위기로 인해 미국주식 시장이 조정을 받을 가능성이 부각되고 있었다. 지난 기고에서 다룬 것처럼 2023년 3월 은행위기 이후로 연준의 지급준비금의 역레포(RRP) 잔고가 지속적으로 감소하고 있었는데 모두 소진될 전망이었고, 작년 3월 보유자산의 미국채 손실 실현을 막기 위해 긴급하게 도입된 미국은행들의 BTFP(은행기간대출프로그램, Bank Term Funding Program) 역시 3월에 만기가 도래하고 있었다. 마침 RP 금리까지 변동성이 커지며 3월 전후로 유동성 위기 가능성이 높아지고 있었다(지난 금리사이클에서도 RP 금리 발작 이후 완적긴축을 긴급하게 종료한 적이 있다.).

이런 상황에서 1월 31일 FOMC 성명서가 발표됐다. 성명서에서 파월 연준 의장은 ‘미국은행 시스템은 건전하고 탄력적이다’라는 문구를 삭제하고 금리인하 시기에 대한 언급을 하지 않았는데, 이는 지난 11월, 12월 FOMC의 발언과는 차이가 있었다.

시장에서 우려하고 있는 3월 유동성 위기를 위한 최소한의 선제조치인 양적긴축(QT) 완화에 대한 언급도 없었다. 1월 양적긴축 완화 조치 이후 3월 금리인하에 대한 기대감이 시장에서 있었으나 이에 못 미치는 매파적인 내용으로 성명서 발표 날 나스닥 종합지수를 중심으로 주식시장이 크게 하락하는 모습을 보였다.

다시 불거지는 은행위기

다음날 미국의 중형은행 중 하나인 뉴욕 커뮤니티 뱅코프(NYCB)가 블랙스톤 자산운용이 매각한 대형 상업용 부동산의 손실을 비롯해 지난 4분기 순손실을 기록한 것으로 알려지자 이틀 만에 주가가 -45% 하락하며 제2의 은행위기에 대한 우려감이 커지고 있다. NYCB는 국내 서학개미 투자자들에게도 배당주로 잘 알려져 있고 2023년 3월 파산한 시그니처 뱅크를 인수한 은행이기도 하다. 2023년 은행위기가 제대로 봉합됐는지 의문이 드는 부분이다.

NYCB로 붉어진 미국상업용 부동산에 손실이 노출된 은행 위기는 결국 전세계로 확산되는 모양새다. 일본 시총 16위 아오조라 은행이 하한가를 기록하며 연이어 급락하고 있고 CEO가 책임을 지고 사퇴하기도 했다.

1월 FOMC 성명서에서 은행시스템의 건전성 멘트를 삭제한 것으로 보아 연준은 현재의 유동성 부족에 의한 은행위기에 대해 미리 대응방안을 마련해둔 것으로 보인다. 다음날 이어진 CBS 인터뷰 프로그램 ‘60분’에 출현해 2008년과 같은 은행위기는 없다고 못 박은 것 역시 연준이 대응책을 마련해뒀음을 시사한다.

2023년은 실리콘밸리 은행(SVB)로 대표되는 은행의 미국채 평가손실이 뱅크런으로 손실이 확정되며 파산을 이어간 것이었다면, 이번 2024년은 뉴욕 커뮤니티 뱅코프(NYCB)처럼 미국상업용 부동산에 노출된 은행들의 손실이 확정되며 파산위험에 이르는 위기로 정의할 수 있다.

이번 상업용 부동산 발 은행위기가 어느 정도로 얼마나 광범위하게 일어날지, 이를 알고 있는 연준과 미재무부가 얼마나 철저한 준비를 했는지가 은행위기를 극복하는데 관건이 될 전망이다.

첫 번째 금리인하와 경기침체 | 코스톨라니 달걀 모형 분석

2023년 11월 FOMC에서 연준이 기준금리 인상 기조가 마감됐음을 알리면서 금리고점(A)가 7월 FOMC로 확정됐고, A → B 구간에서는 위험자산의 마지막 반등이 일어날 수 있기 때문에 연말에 주식, 채권, 금 등 모든 자산이 상승하는 산타랠리가 일어났다.

Fed Watch 기준으로 연준이 첫 번째 금리인하를 하는 이 ‘B’ 지점이 2024년 3월이 될 가능성이 높았으나 현재는 금리인하 시점이 늦춰지는 분위기다. 연준의 첫 번째 금리인하(B) 전에 주식시장의 조정이 있을 수 있는데, 지난 금리사이클에서는 2019년 8월 한 달 정도 조정을 받은 후 B → C구간에도 주식시장은 다시 한 번 신고가를 높이면서 상승을 이어가다가 경제위기(C, 2020년 3월)에 크게 하락했다.

이번에도 B구간 전후로 조정이 예상되는데, 앞서 살펴본 거처럼 은행위기가 주식시장 조정의 트리거가 될 수 있다. 2월초 NYCB를 대표로 하는 미국 은행의 상업용 부동산 발 리스크, 신고가를 경신하고 있는 엔비디아를 비롯한 AI 관련 미국주식, 전고점 돌파를 앞두고 있는 비트코인, 그리고 어제 발표한 1월 CPI가 예상보다 더 높게 나오면서 일어난 미국 주식과 채권 시장의 조정, 경기침체를 가리키고 있는 미국의 각종 경제지표들…

여러 가지 다양한 뉴스들이 산재해 개인투자자들의 전망을 흐트러지게 하고 있다. 은행위기로 인한 경기침체, 미국 재무부의 경기부양 정책과 연준의 완화적 통화정책 전환으로 인한 위험자산의 반등, 풍부하게 공급된 유동성과 공급사이드 물가상승 압박으로 인한 인플레이션의 재점화… 그리고 다시 찾아오는 2차 물가 피크와 기준금리 인상 사이클이 순차적으로 일어날 전망이다.

요는 경기 사이클에 따라 순서대로 뉴스와 정보를 취합해 해석하는 능력과 각 사이클에 따라 알맞은 자산 별 투자를 진행하는 것이다. 자산배분 투자자는 현재 구간에서 위험자산을 이익실현하고 비중을 낮춘 채로 대체자산인 금과 비트코인에 좀 더 집중한다. 미국채는 금리 인하의 마지막 시점까지 단기적으로 포트폴리오 헤지(hedge)에 활용할 수 있으나, 미래에 다시 일어날 기준금리 인상사이클 전에 비중을 줄이는 게 좋다.

다음 시간에는 중동 전쟁으로 인한 공급 발 인플레이션 압박에 대해 구체적으로 알아보며 미래의 투자 전략에 참고해보는 시간을 가져보도록 하겠다.