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2022년 3월 미국채 장단기 금리 역전에 대하여 (2) 3월 FOMC 의사록과 경제전망

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최명진 원장의 자산배분 이야기 52

연방준비제도(연준·Fed)는 지난해 11월 FOMC에서 테이퍼링(tapering, 연준이 양적완화 정책의 규모를 점진적으로 축소해나가는 것)과 금리인상 계획을 발표했다. 이후 전 세계 주식시장은 2022년 3월까지 주가 지수가 고점 대비 20~30% 하락한 바 있다. 3월 FOMC가 열린 3월 16일을 전후해 미국 주식시장은 마침내 바닥을 다지고 의미 있는 반등에 성공하게 된다. 나스닥 지수는 3월 저점인 1만2,555포인트에서 3월 29일 기준 1만4,619포인트까지 반등했다.

 

비둘기파로 분류되던 레이얼 브레이너드 연준 부의장 지명자를 비롯한 연준의 주요 인사들이 금리인상과 연준의 대차대조표 축소에 대해 매파적 발언이 이어졌고, 미국 국채(이하 미국채)의 단기물의 수익률은 급등했다. 3월 29일에 장중에 일시적으로 미국채 2년물 금리가 10년물 금리를 웃돌더니 4월 1일에는 미국채 2년물과 10년물의 수익률 곡선이 장중 내내 역전됐다. 이날 장단기 금리차는 5bp였는데, 글로벌 금융위기 전인 2007년 2월 이후 가장 큰 폭의 차이었다. 경기 침체의 전조인 장단기 금리가 역전 현상이 본격화된 것이다.

 

 

장단기 금리 역전은 연준의 통화정책 사이클에서 일어나는 하나의 주요 이벤트이다. 금리 고점이 머지않았다는 지표로 활용할 수 있다. 바꿔 말하면 장단기 금리역전이 일어난 이후 기준 금리를 공격적으로 인상하기 어렵다는 뜻이기도 하다. 오늘은 공개된 3월 FOMC 의사록의 내용과 시장 반응을 알아보고 2022년 4월 세계 경제가 연준의 기준금리 인상 사이클에서 어느 시점에 와있는지에 대해 간단히 전망해보겠다.

 

3월 FOMC 의사록과 시장 반응

4월 6일에 3월 FOMC 의사록이 공개되자 뉴욕 증시는 연준의 매파적인 긴축 가능성을 우려하며 다시 하락했다. 다우존스 지수와 S&P500 지수는 1% 안팎으로 하락했고 기술주 중심의 나스닥 지수는 전일 대비 2.22% 하락했는데 하락 폭이 두 배 가량 더 컸다. 미국채 가격도 함께 하락했다.

 

3월 FOMC 의사록에서는 연준이 앞으로 1회 이상의 50bp(0.5%, 평소의 두 배라서 ‘big step’ 이라고 부른다) 금리 인상과 5월 FOMC에서의 대차대조표 축소에 대해 시장의 예상보다 매파적 스탠스를 가진 것이 확인됐다. 자산 시장은 긴축에 대한 긴장감으로 급격히 위축됐다.

 

연준이 이날 공개한 3월 FOMC 의사록에 따르면

 

1) 3월 인플레이션 상승을 우려하며 50bp 금리 인상을 선호한 의원들이 많았지만, 러시아의 우크라이나 침공에 따른 단기 불확실성으로 25bp 인상하기로 결정했다.

 

2) 향후 FOMC 회의에서는 1회 이상 50bp 금리 인상을 하는 것이 적절하다고 생각한다.

 

3) 5월 FOMC에서 대차대조표 축소를 발표할 예정이다. 연준의원들은 2017~2019년보다 빠른 속도인 매월 국채 600억 달러, 주택저당증권(MBS) 350억 달러 한도로 대차대조표를 축소하는 것에 대해 의견을 모았다.

 

3월 의사록을 통해 연준이 시장의 컨센서스 보다 훨씬 빠른 속도로 금리 인상과 대차대조표를 축소하는 양적 긴축을 강화할 예정인 것으로 확인됐다. 외환시장에서는 달러화가 강세를 보였다. 달러 인덱스는 지난 2020년 5월 이후 최고치를 경신했다. 3월 의사록 발표를 앞두고 지속됐던 채권 매도세는 의사록 발표에도 크게 달라지지 않았다.

 

미국 국채 수익률은 장기물을 중심으로 급등하면서 수익률 역전 현상은 빠르게 해소됐다. 미국채 10년물 수익률은 미국채 2년물 보다 큰 폭으로 오르면서 장단기 수익률 역전 현상이 정상화됐다. 국제 유가는 미국을 비롯한 국제에너지기구(IEA) 회원국들이 비축유를 추가로 방출할 것이라는 소식에 배럴 당 100달러 아래로 떨어져서 안정화 되는 모습을 보였다.

 

연준의 긴축 사이클이 예상보다 빨라질 것이라는 전망이 점점 더 분명해지고 있다. 이에 따른 시장의 우려도 커지고 있다. 연준이 경제침체 없이 인플레이션을 통제하는 상황은 현재로서는 불가능할 것처럼 보인다.

 

3월 장단기 금리역전과 앞으로의 금리인상 전망

과연 연준은 3월 FOMC 의사록에서 발표한 것처럼 공격적인 긴축 통화 정책을 이어 갈 수 있을까?

 

코로나19 팬데믹으로 이어지는 현재의 경제 사이클은 기존보다 훨씬 빨리 진행되고 있다. 코로나 위기로 촉발된 2020년 3월 위기에 연준은 즉각적으로 기준금리 인하를 인하했고 제로금리와 양적완화의 금리 인하 사이클을 2021년까지 지속했다. 작년 12월부터는 테이퍼링에 돌입했고 올해 3월에 첫 번째 금리인상을 시작했다. 오는 5월에는 양적 긴축을 예고하며 금리인상 사이클이 빠르게 전개되고 있다. 장단기 금리 역전 시기와 이에 따른 금리 고점 전망까지도 기존 사이클에 비해 빨랐다.

 

 

2022년 4월 현재 연준의 금리 사이클은 금리 인상과 통화 긴축 기간에 있지만, 생각보다 시장이 예상하는 만큼 매파적이지 않을 수 있다. 시장의 컨센서스로는 올 연말 미국의 금리가 2.75%까지 오를 수 있다고 예측하고 있다. 그러나 금리가 이렇게까지 오를 수 있는 지는 미지수다. 2022년 3월 말~4월 초에 발생된 미국채 장단기 금리 역전 현상이 좋은 근거가 될 수 있다. 아마도 연준은 초반에는 공격적으로 긴축의 메시지를 알리겠지만, 2022년 연말에는 지금보다 덜 매파적인 모습을 보일 것으로 생각한다.

 

인플레이션도 2022년 하반기에 갈수록 진정된다면 연준의 공격적인 행보도 조금 누그러질 가능성이 높다. 시장은 연준이 오는 5월 FOMC에서 50bp(0.5%)의 ‘big step’ 금리 인상에 나설 것으로 전망하고 있다. 2000년 이후로 연준은 매 FOMC마다 25bp씩 인상하는 방식을 지켜왔다. 연준이 50bp 금리를 인상한다면 이는 2000년 5월 이후 처음 있는 일이다.

 

연준은 금리 인상과 함께 또 다른 긴축 통화정책의 대차대조표 축소(양적 긴축)도 시작할 것이다. 대차대조표 축소는 5월부터 매월 950억 달러 수준으로 진행될 것으로 예상 중이다. 하지만 미국채의 수익률 곡선이 역전된 상황에서 연준이 무리하게 통화 긴축을 진행하면 미국이 경기 침체에 빠질 수 있다.

 

2차 대전 이후로 인플레이션이 4%를 웃돌고 실업률이 4%를 밑돌던 시기에는 언제나 2년 내로 경제 침체가 도래했다고 한다. 미국의 2022년 2월 소비자물가 상승률은 7.9%였고 실업률은 3.8%였다. 물론 20년 전과는 다르게 연준의 거대한 양적완화로 미국채의 수익률 곡선이 왜곡돼 과거와 같은 경제 침체 지표로 활용되려면 과거보다 더 큰 폭(75bp)의 장단기 금리 차이가 역전돼야 한다는 주장도 있다. 하지만 ‘수익률 곡선이 역전되면 곧이어(평균 18개월) 기준금리의 고점에 이른다’라는 본질은 변화하지 않는다.

 

ARK investment의 창업자인 캐시 우드는 ‘수익률 곡선이 역전되는 시기에, 금리 인상에 나서려고 하는 연준의 결정이 실수가 될 것이다’라고 최근 인터뷰에서 언급했다. 현재 시점에서 연준의 50bp의 금리 인상은 세계 경제를 불황으로 몰아갈 가능성이 크다. 2021년에 연준이 인플레이션에 대해 일시적이라고 판단해 테이퍼링을 늦게 시작한 것보다 훨씬 더 큰 정책적 실수가 될 수 있다.

 

연준의 기준금리 사이클의 큰 방향성은 달라진 것이 없다. 다만 사이클이 진행되는 속도가 예상보다 빨라졌을 뿐이다. 다음 시간에는 장단기 금리 역전 이후 기준금리의 고점을 앞으로 둔 현상황에서 자산배분 투자자가 선택해야 할 투자 전략에 대해 알아보겠다.


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