2023년 2월 인플레이션의 반격

지난 1월 자산시장의 대반등은 2022년 8월부터 하락하기 시작한 물가지수(CPI, PPI, PCE)에 반응해 달러인덱스와 미국채 수익률이 하락하며 시작됐다.

달러인덱스와 미국채 수익률은 2022년 10월부터 본격 하락했고, 나스닥과 비트코인은 2022년 12월을 저점으로 만들고 1월에 본격적으로 반등했다. 이후 2월 FOMC에서 연방준비제도(연준, Fed)의 제롬 파월 의장이 “디스인플레이션(disinflation)이 시작됐다”고 언급하면서, 공식적으로 인플레이션 압박에서 벗어나는 듯 보였다.

하지만 2월 1일부터 달러인덱스와 미국채 수익률이 반등하며 자산시장에 조정이 시작됐다. 이어서 발표된 물가지표들이 시장 예상 보다 높게 나오면서 ‘인플레이션 둔화의 속도’에 대한 의구심이 커지며, 주식시장은 조정은 더 가팔라졌다.

“아직 인플레이션이 끝나지 않았어”라며 통화 긴축을 더 지속해야 하는 입장과 “디스인플레이션이 시작됐고 자산시장은 반등할 것”이라는 입장이 첨예하게 대립하는 중이다. 현재 상황을 몇 가지 데이터를 바탕으로 객관적으로 살펴보겠다.

물가지수 하락 추세 안에서 반등하다

먼저 1월 발표한 미국의 물가지수(CPI, PPI, PCE)를 요약 정리해보자. 2월 초 발표된 1월 전년 대비 소비자 물가지수(CPI)와 생산자 물가지수(PPI)는 모두 하락하며 추세를 이어갔지만, 낙폭이 줄었고 예상치 보다 높게 나왔다.​

전년 대비 1월 미국 CPI 지수는 전달 6.5% 보다 하락한 6.4%가 나왔으며 예측치 6.2% 보다 높았다. 전년 대비 1월 미국 PPI 지수는 전달 6.5% 보다 하락한 6.0%로 예측치 5.4% 보다 높았고, 특히 전월 대비 1월 미국 PPI 지수는 0.7% 상승하며 전달(-0.2%) 보다 크게 상승했다.

24일 발표한 미국의 1월 개인소비지출(PCE) 물가지수는 예상치를 상회해 오히려 전년·전월 대비 상승하면서 인플레이션 우려가 커지고 있다.

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PCE 물가는 연준이 금리정책을 결정할 때 가장 중요하게 여기는 지표 중 하나로, 전년 동기 대비 5.4% 상승했으며 전월 대비 0.6% 증가하며 8월 이후 가장 큰 상승 폭을 기록했다. 또한, 변동성이 큰 식료품과 에너지를 제외한 ‘미국 근원 개인소비지출(PCE) 물가지수’도 전년 대비 4.7% 상승해 예상치(4.3%)를 상회했다. 이에 PCE 물가지수 발표 당일 뉴욕 증시는 크게 하락했다.

미국에서 인플레이션이 다시 불붙을 가능성이 제기되면서 연준이 금리인상을 예상보다 더 가파르게 진행하는 경우 미국 주식시장의 하락은 물론, 국내 주식시장의 외국인 투자 자금 이탈 우려도 커지고 있는 상황이다.

달러인덱스의 반등 그리고 치솟는 달러/원 환율

물가 하락 속도가 더뎌지자 달러인덱스와 미국채 수익률이 반응했다. 2월 1일부터 반등한 달러인덱스는 2월 28일 104.78로 반등했으나 아직 작년 10월부터 시작된 하락 추세선 아래에 있다.

달러인덱스 반등의 폭은 크지 않았지만, 달러/원 환율은 크게 반등했다. 모두 하락 추세 안에서 반등에 그치지만 달러/원 환율의 변동성이 2022년 9월 전후로 커지고 있음에 유의해야한다.

한국은행은 지난달 23일 기준금리를 연 3.5%로 동결하며 국내 경제 상황이 여의치 않아 물가 추이를 지켜보겠다는 입장을 밝혔다. 현재 미국의 기준금리는 연 4.5~4.75%로 한국보다 1.25% 높은 상태인데 미국은 오히려 기준금리 인상 압박이 커지고 있는 상황이다.

이번 한국은행의 기준금리 동결로 달러/원 환율의 변동성을 더 강하게 자극할 가능성이 커졌다. 지난 2022년에도 연초에 한국은행은 기준금리를 한차례 동결했지만, 이어진 미국의 가파른 금리인상으로 어쩔 수 없이 뒤늦게 따라 인상한 전례가 있다. 이번에도 역시 미국의 기준금리 인상이 지속적으로 이어질 경우 한국은행도 기준금리를 따라서 올릴 거라 예상된다.

미국채 10년 물 수익률은 좀 더 크게 반응했다. 마찬가지로 2월 1일부터 오르기 시작해 하락 추세 라인을 돌파했다. 단기 미국채인 2년물 수익률의 상승은 훨씬 가파르다. 2022년 11월 3일에 기록했던 고점(4.883%)에 거의 근접하게 올라온 상황이다.

따라서 현재 미국채 10년 물과 2년 물의 차이를 나타내는 장단기 금리차가 93.7bp까지 확대돼 1980년 96.8bp 이후 최대로 벌어져 있다. 과거 사례를 살펴보면 장단기 금리가 역전(음수)된 이후 저점에 도달하고 다시 올라와서 양수로 전환되고 상승하는 중에 경제위기(연준이 기준금리를 big cut으로 내리는 시기)가 일어났다.

장단기 금리차가 좁혀지는 이유는 단기물의 금리가 장기물 금리 보다 더 빠르게 하락하기 때문이다. 결국 금리인상의 힘이 빠지고 금리를 인하해야 되는 상황에서 경제위기가 찾아오게 된다. 아직 장단기 금리차의 역전의 폭이 깊어지고 있기 때문에 경제위기가 오는 시기 까지 시간이 남아 있다고 보인다.

지금 세계 경제는 커다란 버블을 만들고 그 버블이 붕괴되는 과정을 경험하고 있다. 2023년 디스인플레이션 시기는 위험자산의 반등이 이어지겠지만, 결국에 찾아올 경제위기를 대비하는 것이 더 중요하다는 것을 잊지 말아야한다.